Chứng khoán VPBank nợ phải trả mốc hơn 44 nghìn tỷ và ẩn số danh mục tự doanh

Trong bối cảnh thị trường tháng 3/2026 đầy biến động với việc VN-Index sụt giảm tới 11%, Chứng khoán VPBank vẫn ghi nhận lợi nhuận sau thuế đạt 435,5 tỷ đồng, tăng trưởng 55% so với cùng kỳ. Tuy nhiên, đằng sau con số hào nhoáng này là những cấu trúc tài chính "căng như dây đàn".

Áp lực từ chi phí lãi vay

Điểm bất thường đầu tiên đập vào mắt trên BCTC là tốc độ mở rộng bảng cân đối kế toán dựa trên nợ vay. Tính đến ngày 31/03/2026, tổng nợ phải trả của Chứng khoán VPBank đã cán mốc hơn 44.551 tỷ đồng.  

Vay ngắn hạn "khổng lồ" khi mà chỉ trong 3 tháng đầu năm, công ty đã thực hiện các khoản vay mới lên tới hơn 182.437 tỷ đồng và hoàn trả gần tương ứng. Số dư vay nợ ngắn hạn tại cuối kỳ duy trì ở mức 42.209 tỷ đồng, chiếm gần 95% tổng nợ.  

Việc duy trì quy mô vay nợ lớn đã khiến chi phí lãi vay trong quý tăng vọt lên hơn 654 tỷ đồng, cao gấp gần 4,8 lần so với cùng kỳ năm trước (136 tỷ đồng).  Điều này cho thấy Chứng khoán VPBank đang vận hành mô hình kinh doanh dựa cực trọng vào đòn bẩy. Khi biên lợi nhuận hoạt động thu hẹp hoặc lãi suất thị trường biến động, cấu trúc này sẽ trở thành "con dao hai lưỡi" đe dọa trực tiếp đến sự ổn định tài chính.

Danh mục tự doanh: Lợi nhuận lớn đi kèm rủi ro tập trung

Mảng tự doanh đóng góp then chốt vào kết quả kinh doanh với lãi từ tài sản FVTPL đạt 1.822 tỷ đồng. Thế nhưng, đi sâu vào thuyết minh, danh mục này cho thấy sự tập trung đáng ngại vào các loại tài sản thanh khoản thấp hoặc có tính nội bộ cao.  

Trong tổng số 26.253 tỷ đồng tài sản FVTPL, có tới 14.515 tỷ đồng là trái phiếu chưa niêm yết. Đây là loại tài sản khó định giá chính xác theo thị trường và tiềm ẩn rủi ro thanh khoản cao khi thị trường biến động mạnh.  

Công ty ghi nhận hơn 3.302 tỷ đồng tài sản sẵn sàng để bán (AFS). Đáng chú ý là khoản cổ phiếu hợp tác đầu tư mà Chứng khoán VPBank đứng tên sở hữu nhưng thực chất là đại diện cho đối tác, với các hạn chế chuyển nhượng và cam kết lợi nhuận kèm theo. Việc ghi nhận này có thể làm "phồng" quy mô tài sản thực tế của chính công ty.  

Những khoản phải thu "khó tiêu hóa"

Một điểm bất thường khác nằm ở chất lượng các khoản phải thu. Dự phòng suy giảm giá trị các khoản phải thu đã tăng lên mức gần 67 tỷ đồng tại cuối quý.  

Đặc biệt, hồ sơ nợ xấu cho thấy sự hiện diện của những cái tên "cố hữu" như Chứng khoán Smart Invest với nợ khó đòi hơn 56 tỷ đồng (đã trích lập dự phòng phần lớn). Việc một công ty chứng khoán để phát sinh nợ khó đòi lớn tại một tổ chức định chế tài chính khác là dấu hiệu cho thấy những lỗ hổng trong quy trình thẩm định đối tác và quản trị rủi ro tín dụng.

Hiệu ứng "Hybrid" hay sự phụ thuộc vào hệ sinh thái?

 Chứng khoán VPBank không giấu diếm chiến lược dựa trên hệ sinh thái của Ngân hàng VPBank. Các số dư giao dịch với bên liên quan là minh chứng rõ nét.

 Tiền gửi không kỳ hạn tại ngân hàng mẹ đạt hơn 6.852 tỷ đồng. Vốn góp chủ sở hữu từ ngân hàng mẹ duy trì mức gần 15.000 tỷ đồng.  

Dù mang lại lợi thế về nguồn vốn và khách hàng, nhưng sự gắn kết quá chặt chẽ này đặt ra câu hỏi về tính độc lập trong các quyết định đầu tư và khả năng chống chịu nếu hệ sinh thái chung gặp rung lắc.

Lợi nhuận Quý 1/2026 của  Chứng khoán VPBank là một thành tích ấn tượng về mặt con số, nhưng xét về chất lượng tài chính, công ty đang phơi nhiễm rủi ro đáng kể từ đòn bẩy nợ vay cực lớn và danh mục trái phiếu chưa niêm yết quy mô rộng.

Trong một thị trường chứng khoán "nhạy cảm" với lãi suất như năm 2026, chiến lược "lấy thịt đè người" bằng vốn vay cần được thay thế bằng một cơ chế quản trị rủi ro thực chất hơn để đảm bảo tăng trưởng bền vững. Chứng khoán VPBank đang ở trong một cuộc đua tốc độ, nhưng liệu hệ thống phanh (quản trị rủi ro) có đủ nhạy khi gặp khúc cua gắt của thị trường? Câu trả lời vẫn còn nằm ở những quý tiếp theo.